Sommaire · Chapitre I sur V
Fondamentaux, régimes et acteurs
Huit modules de cadrage : ce qu'on achète, comment on l'achète, et qui se trouve autour de la table.
01 Les trois opérations
Acquisition, fusion, apport partiel d'actif
Trois montages qu'on désigne par un seul mot, et qui n'ont ni la même fiscalité, ni le même formalisme, ni le même risque.
Cession de titres
Le cas ordinaire — 9 deals PME sur 10
Avant
Après
← le prix part chez le vendeur
La société ne bouge pas : même personne morale, même SIREN, mêmes contrats, même passif. On change son propriétaire, rien d'autre.
Fusion-absorption
Une entité disparaît
Avant
Après
← les associés de B reçoivent des titres A
Dissolution sans liquidation : tout le patrimoine de B passe à A d'un bloc. Il n'y a pas de prix payé, il y a une parité d'échange — et un commissaire à la fusion.
Apport partiel d'actif
La mécanique du carve-out
Avant
Après
← puis on vend les titres de la NewCo
On isole d'abord une branche autonome dans une société dédiée, on la vend ensuite. Le vrai travail n'est pas la vente : c'est la séparation.
On dit « fusion-acquisition » comme un seul mot, mais les trois montages n'ont ni la même fiscalité, ni le même formalisme, ni le même risque. Retenez surtout que la fusion ne fait circuler aucun cash : elle échange des titres contre des titres. Quand un dirigeant vous dit « on va fusionner », neuf fois sur dix il décrit en réalité une cession de titres.
02 Stratégie d'acquisition
Où l'on achète sur sa chaîne de valeur
La position de la cible sur la chaîne prédit le prix payable, la difficulté d'intégration et le temps passé devant un régulateur.
Horizontale un concurrent
Même maillon, même métier
Parts de marché, économies d'échelle, pouvoir de négociation. C'est là que se trouvent les vraies synergies de coûts — et l'autorité de la concurrence.
Verticale fournisseur distributeur
Un maillon amont ou aval
On sécurise un approvisionnement ou on capte la marge de l'aval. Michelin rachetant Allopneus en 2015 : un fabricant qui s'achète un canal de vente en ligne.
Conglomérale une autre chaîne de valeur
Hors chaîne
Diversification pure. C'est la catégorie qui déçoit le plus souvent, parce que les synergies annoncées sont rarement démontrables avant le closing.
La position sur la chaîne prédit tout le reste du deal : le prix qu'on peut payer, la difficulté d'intégration, et le temps qu'on passera devant un régulateur. Plus on achète loin de son métier, plus la promesse de synergie est un acte de foi — et plus l'écart d'acquisition sera dépréciable trois ans plus tard.
03 Structuration
Titres ou actifs : ce que le choix change
La première divergence d'intérêts du deal — et elle arrive avant même qu'on parle de prix.
| Critère | Cession de titres | Cession de fonds de commerce | Fusion |
|---|---|---|---|
| Objet transféré | Les parts ou actions de la société | Clientèle, enseigne, bail, matériel, stocks | L'universalité du patrimoine, d'un bloc |
| Le passé suit-il ? | Oui, tout — d'où la garantie d'actif et de passif | Non en principe, mais solidarité fiscale de l'acquéreur | Oui, tout, y compris l'inconnu |
| Contrats et agréments | Conservés — sauf clause de changement de contrôle | À renégocier un par un ; agréments à redemander | Transmis de plein droit |
| Droits d'enregistrement | Faibles sur actions, sensiblement plus élevés sur parts sociales | Les plus lourds, par tranches sur le prix | Régime de faveur si les conditions sont réunies |
| Formalisme | Léger : SPA, ordres de mouvement, registres | Lourd : publicité, opposition des créanciers, séquestre du prix | Le plus lourd : traité, commissaire, assemblées |
| Qui le préfère | Le vendeur régime de plus-value, sortie nette | L'acheteur il choisit ce qu'il prend | Les groupes réorganisation interne |
C'est la première divergence d'intérêts du deal, et elle arrive avant même qu'on parle de prix. L'acheteur voudrait acheter des actifs pour laisser le passé au vendeur ; le vendeur veut céder des titres pour sortir définitivement. En pratique, la cession de titres gagne presque toujours — et c'est précisément pour cela que la garantie d'actif et de passif existe. Les taux se vérifient à la source, ils bougent.
04 Deux métiers, un même nom
Small cap et mid / large cap
Douze lignes de comparaison. La même profession, deux métiers différents.
Une seule phrase à retenir de ce tableau : en small cap, le processus est piloté par l'émotion du vendeur ; en mid cap, il est piloté par un calendrier. Un deal PME meurt parce qu'un homme a changé d'avis. Un deal corporate meurt parce qu'un concurrent a mieux offert, ou parce qu'une autorité a dit non.
05 La carte du processus
Douze phases, quatre actes
Gardez cette carte en tête : chaque module des chapitres suivants zoome sur une de ces douze cases.
I · Préparer
Rendre vendable
4 à 14 mois
- 0 · Deal readiness — nettoyer, déconcentrer, décider
- 1 · Mandat et valorisation — le prix d'ancrage se fixe ici
- 2 · Documentation — teaser, IM, NDA, vendor DD
II · Vendre
Créer la compétition
6 à 18 semaines
- 3 · Approche du marché — segmenter, approcher, rencontrer
- 4 · Offres indicatives — LOI, puis exclusivité
III · Vérifier
Transformer les constats en clauses
8 à 16 semaines
- 5 · Due diligence — prix, garantie, ou deal-killer
- 6 · Négociation et SPA — mécanisme de prix, GAP
- 7 · Financement — en parallèle, pas après
IV · Exécuter
Et seulement là, créer la valeur
1 jour à 36 mois
- 8 · Signing — une journée, des annexes décisives
- 9 · Conditions suspensives — autorisations, gun jumping
- 10 · Closing — exécution, pas négociation
- 11 · Post-closing — ajustement, garantie, intégration
Notez la dissymétrie du calendrier — préparer et vendre prend deux fois plus de temps que signer, et la phase la plus décisive pour le prix final est la phase 0, celle que presque personne ne fait.
06 Côté demande
Les trois familles d'acquéreurs
Un processus doit les mélanger, mais pas à parts égales.
Acquéreur stratégique
Le stratégique
Industriel du secteur
Il achète quelque chose que l'entreprise seule ne vaut pas : une synergie. C'est pour cela qu'il paie le haut de la fourchette, et qu'il est le seul à pouvoir justifier une prime.
Prix payé
Vitesse de décision
Taux de conversion
Risque en cas d'échec
Le piège. Un concurrent qui repart avec vos comptes et votre liste de clients. Clean team obligatoire.
Acquéreur financier
Le financier
Fonds d'investissement
Il paie un prix rationnel, sans synergie, et raisonne en rendement à cinq ans. Rapide, professionnel, très exigeant sur la qualité de l'information.
Prix payé
Vitesse de décision
Taux de conversion
Risque en cas d'échec
Le piège. Il veut un management qui reste. Si le dirigeant part, la thèse d'investissement s'effondre.
Repreneur individuel
La personne physique
Cadre en reconversion, repreneur
Nombreux en small cap, souvent les plus motivés humainement, et ceux que les cédants choisissent avec le cœur. Mais leur deal dépend d'une banque.
Prix payé
Vitesse de décision
Taux de conversion
Risque en cas d'échec
Le piège. Le financement. C'est la deuxième cause de mortalité des deals PME.
Le stratégique fixe le haut de la fourchette parce qu'il achète des synergies ; le financier fixe le prix rationnel et sert de référence ; la personne physique élargit la liste mais convertit rarement. Un processus qui ne repose que sur des repreneurs individuels est un processus lent.
07 Cartographie
Qui est autour de la table
Un deal réunit facilement quinze intervenants payés à l'heure ou au succès, dont chacun a un intérêt propre.
Côté vendeur
Prépare, valorise, organise la compétition, négocierétainer + 3 à 6 %
Comptes retraités, EBITDA normalisé, fiscalité5 à 20 k€
Rédige le SPA et la garantie, mène le juridique15 à 40 k€
Plus-value, apport-cession, structuration5 à 30 k€
Corporate seulement : rapports + reliance letter80 à 250 k€
Côté acheteur
Sourcing, valorisation, coordination du processrétainer + %
Quality of earnings, dette nette, BFR normatif15 à 250 k€
Contrats, contentieux, IRP, propriété intellectuelle10 à 200 k€
Chantiers spécialisés, un par risque identifié10 à 100 k€ / chantier
Finance et impose ses covenants0,5 à 1,5 % du prêt
Les tiers, qui n'ont pas d'intérêt au deal mais peuvent l'arrêter
- Autorité de la concurrence
- Ministère de l'économie · IEF
- Régulateur sectoriel
- Représentants du personnel
- Assureur W&I
- Notaire
- Commissaire à la fusion ou aux apports
Le rôle du conseil M&A est moins de négocier que de tenir ce plateau : celui qui n'a pas de chef d'orchestre voit son calendrier déraper, et l'usure tue plus de deals que le désaccord sur le prix. Les fourchettes affichées sont des ordres de grandeur du marché français, pas des tarifs.
08 Le coût du deal
Ce que les conseils coûtent vraiment
Budget total de conseils, côté acheteur, en pourcentage de la valeur d'entreprise.
Proportionnellement énorme. C'est ce qui explique les arbitrages à la baisse sur l'audit.
Ratio faible, montants absolus en millions.
Décomposition, cession PME de 20 M€
Le paradoxe du small cap : proportionnellement, il coûte trois fois plus cher à exécuter qu'un deal corporate, pour des honoraires en valeur absolue qui restent modestes. C'est ce qui pousse tant de dirigeants à rogner sur la due diligence — et c'est presque toujours une mauvaise économie : vingt mille euros non dépensés en audit se paient couramment deux cents mille en passif découvert après le closing.